财经车大家好，我是长桥海豚君。
海豚君在之前的策略周报中提到，站在 2023 年年底的维度，所有放开过程的曲折以及期间经济表现差等都应该是黎明前的 “黑暗” 来对待，当黎明确定性到来，源自于担忧短期 “黑暗” 带来的下跌都是买入的机会。
而对应着上周，国内确定性的开放预期 + 美联储主席 “友好” 加息表态，上周全球市场都在普遍上涨当中，而坚定的放开路径下中概修复最为亮眼。
对于国内各个地方防疫的政策改变海豚君这里不再赘述，更多是通过持续跟踪最新的美国的就业数据来理解这波可能的反弹高度。
一、忘记住房通胀，关键还是 “剔住房的核心服务通胀”
美联储主席上周在一个学术研讨会上发表了对于通胀和加息的最新观点：他字里行间所表达的 12 月加息 50 个基点、加息高多、多久比什么时间加息放缓更重要等等，与他上次加息会议所说并无差别，可能让一些人觉得表态没什么大的变化。
但对于鲍威尔每次讲话都认真做笔记的海豚君来说，这次他的表态和以往转变其实非常大，譬如在语气上没有狠话猛嘲那些押注明年降息的人、松口说经济有可能实现软着陆，而不是之前所说的即使加息到衰退也需要清理干净通胀毒瘤等等。
但最主要的是，他清晰地给出了核心通胀各关键类目降温的判断：
a) 商品通胀在持续降温当中，不用担心这个类目的反弹；
b) 服务通胀当中住房通胀目前主要是旧租续约，只要新租在持续降温当中，理论上明年晚些时候就能看到住房通胀下行。
c) 唯一的麻烦在于剔除住房的核心 PCE 服务通胀（占比在 50% 以上）：因为大多服务消费的交付完成需要有人完成，人力成本是最大的交付成本。这个通胀要持续多久主要取决于劳工市场的供需情况。而最新全美的职位空缺数据，对他而言，只是 “预期之内”，没有意外。
d) 目前每个月的新增就业过去几个月大多是 25-30 万人，比年初的 45 万已经下降了很多，但问题是即使这个数，仍远远无法匹配人们估计的美国大约每月新增 10 万人口增长。
e) 对于劳动力短缺的原因，他也给出了自己的分析：
①一些人疫情之后 “超量” 退休人群，彻底不再回归劳动力市场，贡献了 350 万缺口中大约 200 万，这些人可能是因为疫情感染影响了他们的长期健康，也可能是因为疫情中被裁的高龄人群，重回职场比较难；也可能是过去两年股价和房价飙涨可能也促使他们提前退休；无论如何当前的现实是，当前这个退休量仍然比较大，退了的人也没有重新回归劳动力市场，提高劳动参与率基本无望；
② 工作人口减少，主要是因为移民净收缩 + 疫情死亡大概带来了剩余 50 的劳工缺口。
注意：这个分析非常背后隐含的信号非常重要，也就是说他清楚地意识到目前的劳工紧缺不仅仅是需求的问题，很大程度还是供给的问题，疫情带来的劳动供给 “后遗症”。
劳动力供给问题，在劳动参与率难以大幅提高的情况下，靠劳动人口的增长（大概率放开移民），需要政府政策来推动，而且推动也需要时间。
也就是说，当美联储承认这是它是个供给侧的问题的时候，也就相当于承认了劳动力短缺问题无法通过降息这种快刀砍需求的方式来速战速决，而美联储能做得只是给企业的就业需求 “泼冷水”，让就业市场不至于一直处于严重紧缺的状态。
此次美联储主席的分析思路与海豚君此前判断港股机会来临时的判断思路（参考《巨头接连陨落，美股流星雨还得下》基本完全一致。
二、劳动力短缺到底走到哪里了？
明确了通胀后续的核心矛盾就是在劳动力市场供给问题，接下来海豚君来看一下最新的就业数据情况：
按照最新公布的 10 月岗位空缺人数，当月美国净增岗位需求（含离职）一共是减少了 7 万人，对于美联储当前着急压制企业招聘需求的工作任务而言，在上月净增 68 万岗位需求的情况下，这个数字其实没有特别值得庆贺的地方，用鲍威尔的话来说 “预期之内”。
同时 11 月新增非农就业 26 万人，在全美岗位空缺仍在千万级别上徘徊的情况下，这个数字毫无疑问仍然远远高于美国劳工人口月净增 10 万的水准，只能说压制就业需求的任务仍然任重道远。
而从新增就业人口的行业分布来看，就业增加较多的除了一直比较缺的医疗保健和社会救助，这个季度休闲和酒店（类似美团本地生活服务类目）也是多增类目，
而到了 11 月，休闲和酒店也是各大行业当中唯一一个就业人数还没有超过疫情前的行业，这里的新增更多是弥补之前裁掉的工作岗位。
反过来再看和 ex-住房通胀预期高度相关的人力通胀构成——美国人的私人非农薪资情况：（PS：由于周薪是由时薪和周工作时长构成，小时薪水代表着最原本的工资变化，因此此次薪资情况以时薪为准）
11 月美国私人非农时薪环比上涨了 0.6%，上个月是 0.5%，已经是连续两个月上涨，这个数字非常重要，因为只有月环比涨幅先确定性停滞了，才有可能迎来同比薪资涨幅的企稳。由于环比的高增，同比薪资涨幅仍有 5.1%，具体美联储 2% 的 CPI 通胀目标仍有不小差距
当这些信息放在一起会发现：（1）劳动力短缺还是劳动供给问题，不是单单杀需求能解决的；（2）加息加了这么久而且已经到 4% 的情况下，劳动力供需缺口仍然比较大（1.7 个岗位空缺，只有一个想要找工作的人），合计千万级别的岗位空缺，人口增长带来的月新增就业人口只有 10 万；（3）薪资增长仍无降速迹象。
这些因素汇集在一起很可能是人力结构性短缺带来的持续性人力通胀，导致美国过了商品通胀、住房通胀之后，核心的服务性产品通胀还需要持续一段时间，导致利率持续维持在高位。这些数据合在一起指向的是美国明年高通胀、高利率、低增长的滞涨环境。
三、外围两高一低，对中国资产的可能影响是什么？
当美国利率走到最高点、滞涨导致低增长持续时间更长，而国内明年 REOPEN 持续推进，带动经济增长预期修复，可以预期的是国内的汇率可能会持续修复。
近期，离岸人民币汇率持续修复带动港股估值不断修复，中概资产持续飙升：10 月 25 日 CNH 的贬值最高点——7.3372，正好对应着恒生科技最低点，二者图形精准咬合，走势完全相反。（这个同样印证了海豚君之前 CALL 港股的逻辑）
这里不妨做一个猜测：从 10 月 25 日左右 CNH 贬值触底到现在修复 5.4%，同期恒生科技期间修复了 50%；假如 CNH 汇率能够从当前的 6.96 回到美元加息刚刚启动时候的 6.6 左右， 等于再修复 5%，那么全凭 Beta 层面的变化，不需要个股基本面自身大的边际改善，恒生科技是否仍有至少 20% 的增幅？建议大家后续关注人民币汇率的修复进度。
但 BETA 层面修复完了之后，需要仰仗明年业绩来支撑的时候，就需要精选个股了：在外围市场高利息、高通胀、紧流动性的背景下，而国内明年 REOPEN 带来的消费临时低迷特殊时期，需要个股基本面坚实的业绩修复来支撑，中概资产上海豚君还是建议去找无接触的线上交易类公司——比如说互联网电商、互联网医药等等业绩能够支撑的个股。
三、外资杀回来了
伴随 REOPEN 的明确启动和人民币汇率的回暖，可以明显看到外资又杀回来了，上周北上资金净流入在今年的单周排名中位列第五。
而南下资金反应过来之后，对港股也再次开启了净买入状态，只是买入量相比四周前那波流入还是低了很多。
而对应 REOPEN 的启动，上周基本上是消费的狂欢，越是可选、越是之前跌得惨得消费反弹得幅度也越大，能源则在衰退预期之下以回调为主。
二、Alpha Dolphin 组合收益
由于之前海豚君说过接下来每次下跌都是加仓的机会，海豚君在上周一开始的下跌当中加仓了部分中概互联网，目前现金仓位减少到了 28%。具体调仓个股以及调仓原因如下：
整体上，由于海豚君仍有不小现金仓位，截至 12/2 日这周，Alpha Dolphin 组合上涨 7.8%（其中权益上涨 11.26%），超过沪深 300（2.5%）以及标普 500（+1.1%），但不及恒生科技指数（10.8%）。
自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 3.5%，与基准标普 500 指数相比的超额收益为 10.4%。
四、个股表现：全面上涨
上周海豚君的组合除半导体和纯美股涨幅较差之外，互联网和消费都有不错涨幅。
对于涨跌幅度较大的公司，海豚君整理的驱动原因如下，供大家参考：
从海豚君票池的个股南北资金流向来看，市场还在加速买入低估的分众传媒，其他如海底捞、九毛九等港股社服也在被疯狂扫货中。
卖出榜上主要是京东方、小米、吉利等半导体和汽车的板块。
五、本周重点关注
本周三季度财报以理想为来收尾，至此彻底结束：理想重点还是关注销量指引和毛利率预期，尤其是特斯拉降价的情况，如何给市场引导明年的销量和毛利率情况。
六、组合资产分布
调仓之后，目前组合共配置了 29 只股票，其中超配一只，标配 4 只，低配个股为 24 只。截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：
近期海豚投研组合周报的文章请参考：
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