摩根士丹利证券首席经济学家章俊：A股为全球投资者提供高确定性

红周刊 特约丨章俊

全球经济在2022年经历了前所未有的困难和挑战，受到战争、通胀和疫情的三重冲击，三大经济体（欧元区、美国和中国）的经济增长都出现了不同程度的失速。虽然今年全球经济增长动能将继续减弱，但有望是回归正常化的一年，中国经济基本面和美联储货币政策的正常化将支撑全球经济避免过早陷入实质性衰退。

主要经济体会明显分化

中国消费复苏和投资改善预期较高

今年全球主要经济体会出现明显分化，首先发达经济体增长整体会弱于新兴市场国家；其次在发达经济体和新兴市场国家内部也会存在结构性分化，其中确定性较高的是欧元区衰退和中国经济复苏。美联储货币政策依然是决定全球经济和资本市场走向的核心变量，随着通胀逐阶回落，美联储有望在2023年一季度暂停加息并在年底启动降息。虽然美联储当下依然维持相对鹰派的立场，但经济基本面并不支持持续高强度紧缩。伴随着美国家庭部门超额储蓄的快速消化，消费疲态已现并导致零售库存水平明显上升；此前火热的房地产市场也在加速冷却，导致私人部门投资出现大幅下滑。目前美联储持续释放鹰派信号，可以被理解为未来更多依赖预期管理来巩固前期加息的成果，从而避免过度乐观情绪导致通胀反弹。

2022年底在中央经济工作会议上提出“推动经济运行整体好转，实现质的有效提升和量的合理增长，为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步”之后，国内开始加速调整和优化防疫政策。这令投资者对今年消费复苏和投资改善有较高的预期；一方面，在消费场景回归、就业收入改善以及超额储蓄逐步释放的背景下，消费会成为今年经济增长重要的驱动力。另一方面，虽然在短期内无法逆转房地产投资疲软，但基建投资继续发力，以及制造业投资新周期的推动下，固定资产投资有望实现平稳增长。在全球经济增长动能减弱以及供应链正常化的背景下，中国出口动能会明显减弱，进而成为经济增长的拖累。考虑到出口部门对就业以及制造业投资的重要性，在宏观政策方面需要加大对冲力度。

全球投资者寻求确定性

A股和美债成为焦点

中央经济工作会议定调，积极的财政政策要“加力提效”，稳健的货币政策要“精准有力”，二者都对“力”提出了明确的要求。在财政方面，预计在预算内赤字率和地方政府专项债规模方面会有较大突破，操作层面会从2022年的大规模减税降费转向加大支出力度来配合重大项目的推进。在货币政策方面，总量政策和结构性政策并举，进一步降低企业的融资成本和配合财政政策的实施。我们认为，伴随经济实体和投资者预期持续改善，宏观政策的传导机制相对2022年会有很大改善，前期和新增的稳增长政策会加速落地，政策效应的时滞会明显缩短。

虽然中国经济复苏的前景确定性较高，但过程必定不会是一帆风顺的。因此投资者需要保持适度谨慎，不宜高估疫情后消费反弹高度和制造业新周期的正面拉动效应，不宜低估房地产投资下行和出口的负面外溢效应。

鉴于今年全球经济依然处于下行通道，诸多不确定因素依然存在，投资者避险情绪依然会维持在高位，从而表现为大类资产价格波动率依然维持在高位。在全球投资者寻找相对确定性较高的投资机会过程中，A股和美债在中国经济复苏和美联储货币政策正常化的背景下成为焦点，特别是A股经过前期充分调整之后投资价值更为凸现。中央经济工作会议定下的稳增长基调和美联储放缓加息为国内A股市场筑就了复合型政策底，疫情政策调整之后带来的预期改善和企业盈利复苏将推动A股市场形成戴维斯双击的局面。

（注：章俊系摩根士丹利证券董事总经理、首席经济学家）